并购重组 | 并购基金要点解析四

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（1）上市公司与专业并购机构合作使用并购基金进行产业整合具有巨大的优势，不仅得到资本支持，更借助专业机构的资源优势、品牌效应及专业投资管理能力，全方位地发挥私募股权并购基金这一工具的乘数效应，可以更加迅速、高效地在产业链上、下游进行扩张。上市公司与PE机构联手收购一家公司的控制权有非常明显的协同优势，金融资本与产业资本相结合，优势互补，兼备了产业方面的战略思路和资本运作方面的经验。并购基金完全可以与行业中的龙头企业合作，发现标的并取得控制权，互相助力实现资本增值。

（2）专业并购机构由于具有丰富的并购整合经验，在与上市公司合作中除了可以提供融资外，还可在并购整合中扮演关键的角色：并购交易方案的设计者；并购交易的谈判者；并购流程风险的把控着；企业整合的支持者等。这些都是上市公司使用并购基金进行并购时可借助的外部力量。

（3）上市公司通过搭建并购基金平台，解决短、中、长期的并购资金需求的同时，也更加便于规避上市公司因并购触发的审核、披露义务，提升了收购效率，减少了交易中信息不对称的风险。对于上市公司而言，与PE成立专门的并购基金可以避免上市公司作为收购方直接收购时所需要面对的种种监管审核带来的效率低下和程序烦琐；又能把收购标的在并购基金控制下运营一段时间，防止收购后可能出现的重大不确定性给上市公司业绩带来负面影响。

在上市公司与专业并购机构进行合作发起设立并购基金时，规范化运作至关重要。由于并购基金在我国刚刚兴起，在选择合作对象时，上市公司应选择具有相关经验且信誉度高的基金管理机构。在规范化运作方面要做到以下几点：

①杜绝内幕交易；

②避免关联交易；

③信息披露要及时、充分；

④交易架构设计须合法合规；

⑤并购整合流程须规范，按法规执行有关审批流程。

目前，我国上市公司发起设立的并购基金在资本市场的退出主要有以下几种方式：

①上市公司使用自有资金收购并购基金的项目；

②上市公司使用换股的方式收购并购基金的项目；

③上市公司对第三方定向增发股份以获得现金收购并购基金的项目；

④上市公司使用部分换股+部分现金的方式收购并购基金的项目；

⑤单独IPO上市退出；

⑥在市场上进行转让、出售。

在采用这些退出方式时，应注意符合证监会等监管部门的有关规定，杜绝内幕交易，要以市场公允的价格进行交易，信息披露应及时、充分，退出审批流程合法合规。

上市公司在发起设立并购基金时，通常会涉及一些外部杠杆融资的行为，主要包括并购基金设立时采用分级结构，基金投资的项目公司向银行贷款、基金直接向银行申请并购贷款等方式。

当基金采取分级结构时，通常是上市公司或其控股股东作为基金的劣后级有限合伙人，金融机构作为基金的优先级，这时要注意优先级与劣后级的资金杠杆比例应符合证监会、银监会有关监管规定；如果优先级资金需要上市公司提供担保或回购承诺，则要充分考虑上市公司的信用担保能力、审批流程和信息披露的合规要求。

由于并购基金某些融资行为会影响到并购标的未来的盈利能力或负债情况，或直接影响到上市公司对外担保情况，上市公司与专业并购机构发起设立并购基金时，对上市公司与并购基金之间的权、责、利应划分清楚，同时上市公司对并购基金大额的外部杠杆融资行为进行动态监视，以防出现不符合双方协议的情况。

①“上市公司和PE”一对一发起设立有限合伙形式的并购基金居多，上市公司或上市公司控股股东做为LP以少量资金参与，其余资金由PE负责募集；

②并购基金投资对象会瞄准上市公司同行业或上下游产业链，并注重控制权的取得；

③上市公司深度参与基金的投资和投后运营工作，上市公司一般有权任命监事长，在基金投资决策委员会占有席位，对基金投资事项通常具有一票否决权；

④上市公司和PE双方分工合作，一般PE负责项目选择及投资，上市公司负责项目运营及管理；

⑤并购基金所投资项目的退出渠道基本上锁定为上市公司并购退出；

⑥与上市公司常规投资的合伙企业不同，此类并购基金是围绕上市公司并购展开，投资项目几乎可以确定以定向增发方式注入上市公司，模式清晰、风险可控，是低风险的“杠杆收购”。

上市公司参与并购基金作为一种新兴模式发展迅速，代表了并购市场的一种发展趋势。监管部门应在保护上市公司合法权益基础上，及时调整完善现行监管规则，根据并购基金运作特点，制定完善相应监管规则。目前，上市公司设立并购基金可能会带来以下一些需要关注的问题：

（1）上市公司是否对并购基金，以及并购基金投资标的产生实际控制。若认定上市公司对基金实际控制以及同时实现度目标公司的控制，则在并购基金实施并购时，上市公司就应该对目标公司进行详细的信息披露和财务并表。而这显然与部分上市公司设立并购基金的初衷相违背，直接影响上市公司设立这一类并购基金的动力。

（2）如果上市公司实际控制人、董监高及核心员工持有并购基金有限合伙份额，如何确保基金退出时，上市公司收购并购基金所投项目不会侵害到公众股东的利益。由于实际控制人、董监高在并购基金中拥有获得投资收益的激励，将有更强动机促成上市公司对并购基金投资标的收购以实现其利益，因此应避免和防止上市公司大股东通过关联交易侵害中小股东的利益。

（3）如果被并购标的为上市公司的上下游产业链企业，如何保证或防止并购基金投资后，标的公司与上市公司在业务上不发生利益输送问题以及如何防范关联交易问题。

（4）并购基金的特点决定了收购的项目很多是上市公司主营相关行业，项目在注入上市公司前，则会存在直接或间接的同业竞争问题。

“上市公司+PE”模式作为并购基金的新兴模式是有其积极意义的，但在扶持其发展的同时，应就其易形成利益输送的情况提前预设机制进行防范。应尊重公司自治原则，允许根据中小股东的意思进行决策判断。可采取的措施有：

①控股股东回避表决；

②加大对并购基金设立协议内容的披露；

③加大对并购基金投资人背景的披露；

④在上市公司收购并购基金投资项目的时候，参照大股东资产注入的有关披露要求进行规范，坚决杜绝上市公司大股东利用并购基金形式复杂化上市公司并购，实施损害公众股东权益的行为发生。